株式会社筑波銀行（Tsukuba Bank, Ltd.）

01｜投资问题：盈利恢复之后，能不能走到资本效率成熟

01.1｜第6次中计第一年已经提前越过部分终点线

筑波银行第6次中期经营计划“Rising Innovation 2028”原本把2028年3月期目标设为：当期净利润50亿日元以上、ROE 5%以上、核心OHR 70%台、自己资本比率9%以上。

但管理层在2026年夏季的最新表述中确认，FY2026单体净利润已经达到65亿日元，为银行成立以来最高；ROE、核心OHR和自己资本比率也已经超过中计终期目标。

这改变了研究问题。

如果企业仍停留在“能否完成2028目标”，今天0.6倍PBR可以简单解释为市场不相信修复。但当第一阶段目标提前达成以后，投资者真正要问的是：

这些改善是利率正常化带来的一次性顺风，还是银行的盈利结构、成本效率和资本配置真的进入了一个更高的稳定平台？

01.2｜2034目标把问题进一步拉长到ROE 8%以上

公司长期“未来战略设计”把2034年3月期目标设为： - 当期净利润100亿日元以上； - ROE 8%以上； - 贷款＋存款＋预托资产余额6万亿日元以上。

因此，当前最有价值的观察不是某一季利润是否再创新高，而是从ROE 6%多走到8%以上时，靠什么驱动、需要多少资本、风险成本会不会同步提高。

如果ROE能够在不显著抬高信用风险的情况下稳定在8%以上，低于1倍PBR就有更清晰的改善逻辑；如果ROE改善主要靠短期利率窗口而无法穿越周期，则低PBR可能继续长期存在。

02｜公司本质：茨城本地关系银行，正在尝试把“关系”变成更高附加值服务

02.1｜本质仍是区域存贷银行，但客户结构比单一人口减少型地区更有层次

筑波银行总部与经营基础集中在茨城县。茨城同时拥有制造业、农业、物流、科研机构、筑波研究学园都市以及首都圈通勤人口，经济结构比单一产业型地方市场更分散。

银行的核心资产不是某一个金融产品，而是多年累积的： - 本地企业账户与现金流信息； - 中小企业经营关系； - 地方政府和产业网络； - 企业主与家庭金融关系； - 对抵押物以外经营实态的理解。

这种关系网络形成一定信息优势，却不是不可破坏的护城河。大行、网络银行和其他地银都能争夺优质客户，因此关系优势必须转成更快决策、更好的解决方案和更低服务成本，才能真正提高ROE。

02.2｜网点多不是优势本身，关键是每个客户关系能否产生更多价值

公司截至2026年4月有148个店铺、68个实际据点。地方银行的传统网点网络一方面带来存款和关系深度，另一方面也带来人员、地产、系统与后台成本。

所以“区域覆盖广”只有在两个条件下才是优势： 1. 存款基础稳定且成本较低； 2. 客户关系能够向法人咨询、事业承继、M&A、资产管理、数字服务等高附加值业务延伸。

如果仍主要依靠传统存贷利差，网点网络反而可能成为低增长时代的成本包袱。

03｜盈利质量：利润创高是真实改善，但要拆开利率、证券与一次性因素

03.1｜FY2027 Q1延续增益，不是只有FY2026一个好年份

FY2027 Q1连结经常收益149.86亿日元，同比增长29.7%；经常利润25.13亿日元，同比增长25.2%；归母净利润20.64亿日元，同比增长19.4%。

公司全年预测仍维持经常利润77亿日元、归母净利润67亿日元附近。

从结果看，FY2026创高之后并没有立即回落，说明盈利恢复至少延续到了新年度第一季度。

03.2｜但银行“利润好”必须继续问：赚的是哪一种利润

地银利润可以来自多条线： - 贷款利率上升带来的资金利益； - 证券运用收益； - 手续费与法人解决方案； - 债券或股票出售； - 信用成本下降； - 退职给付、信托资产等一次性因素。

其中最值钱的是可持续、轻资本、低波动的核心业务收益；最不应该高倍数资本化的是一次性证券损益。

所以未来每个季度都应继续拆解“核心业务纯益／资金利益／非利息收入／信用成本／证券损益”，而不是只看净利润同比。

03.3｜ROE从低位抬升，意义比单年净利润更大

FY2026 ROE约6.75%，已经明显高于过去低ROE阶段，也超过第6次中计2028年5%以上目标。

这说明银行开始把资本转成更多利润。但6%多ROE仍不是成熟高效率水平：公司自己把2034目标设在8%以上，就是对当前状态仍有距离的承认。

因此当前最合理的框架不是“修复完成”，而是：

第一阶段修复已经发生，第二阶段要证明它能继续提高资本效率。

04｜9月28日新利率：贷款端＋25bp、普通存款＋10bp，方向有利但不能机械算成＋15bp利润

04.1｜今天的公告把下一轮净息差问题变得更具体

筑波银行2026年9月28日宣布，自11月2日起： - 普通存款利率从0.400%提高到0.500%，＋10bp； - 短期最优惠贷款利率从4.075%提高到4.325%，＋25bp； - 定期存款利率也计划提高，具体另行公布。

从表面看，短期最优惠贷款利率上调幅度高于普通存款利率15bp，方向上对银行有利。

但不能直接把15bp乘以总资产当利润。

04.2｜真正决定利润的是“资产beta－存款beta－信用成本”

现实资产负债表里： - 并非所有贷款都跟短期最优惠贷款利率同步重定价； - 不同企业贷款的利率调整时点不同； - 普通存款只是负债端的一部分，定期存款也会提价； - 市场利率上升会影响债券估值； - 客户融资成本提高以后，信用成本可能滞后上升。

因此这一轮利率变化最重要的观察指标是：

贷款与证券收益率的上升速度，是否持续快于存款与市场融资成本，同时信用成本没有明显恶化。

若答案连续几个季度为“是”，ROE向8%靠拢的可信度会显著提高。

05｜资本与公的资金：这是估值折价的核心之一，也是未来最大的开关

05.1｜9%以上资本充足率说明当前不是“资本不够”的银行

FY2026期末连结国内基准自己资本比率约9.5%，已超过中期计划9%以上目标。

这意味着当前主要矛盾不是监管资本短缺，而是资本如何使用以及公的资金时间轴如何解除资本政策约束。

05.2｜公的资金返还后40%左右总还元性向，是最重要的长期股东价值承诺

公司“未来战略设计”明确表示：公的资金返还后，将在考虑市场、业绩和内部留保的同时，目标总还元性向约40%。

这句话对当前估值非常重要。

筑波银行现在预测每股配当只有5日元，以788日元股价计股息率仅约0.6%，显著低于很多日本银行股。也就是说，当前低PBR并没有伴随高现金回报。

如果未来公的资金返还完成、总还元性向40%左右真正启动，则低PBR逻辑会发生质变：

从“账面价值便宜但钱留在银行里”，变成“ROE改善而且多余资本开始回到每股价值”。

这才是长期重估最有力的路径。

05.3｜反证：如果返还后仍缺乏资本纪律，低PBR可能继续合理

公的资金返还本身不是价值创造。

如果约束解除后资本被用于低回报资产扩张、过度证券运用或无法提高ROE的规模增长，PBR不会因为“没有公的资金了”就自动升到1倍。

最终仍要回到ROE与资本成本之间的关系。

06｜资产质量：利率上行前半段赚利差，后半段要防信用成本

06.1｜地银最容易被忽视的是“利率收益先到、信用损失后到”

利率正常化初期，贷款重定价通常较快进入收益；但融资成本上升对弱企业的冲击可能晚几个季度甚至更久才反映在逾期、重组和贷款损失准备上。

茨城县的制造业、中小企业、建筑、不动产与服务业客户都可能受到人工、原材料、能源和利率上升影响。

因此不能因为当前信用成本稳定，就把未来信用风险当成零。

06.2｜经营强化计划强调“事業性評価”，这是正确方向但需要结果证明

公司经营强化计划把以下几项作为核心： - 基于事业性评价推进本地中小企业融资； - 按企业生命周期提供本业支援； - 经营改善与事业再生； - 减少对抵押和保证的过度依赖，承担基于企业价值的风险。

这类银行如果做得好，能够把“关系型金融”转成更高粘性和更高附加值；如果做不好，则可能在放宽抵押依赖的同时提高信用损失。

因此未来需要把贷款增长和信用成本放在一起看，而不是把贷款增长单独当成利好。

07｜费用与生产率：ROE要继续上升，不能只靠央行

07.1｜核心OHR提前达标说明成本效率已经改善

管理层表示FY2026的核心OHR已经超过2028目标，说明费用与收入的关系正在改善。

但区域银行长期仍面对： - 线下网点维护； - 老旧系统； - 网络安全和合规投入； - 人材成本； - 数字化转型支出。

所以真正高质量的OHR改善，应来自流程、系统和产品组合提升，而不只是利率上升把分母做大。

07.2｜未来最值得观察的是“非利息收入／员工”和“客户／网点”的生产率

如果法人咨询、事业承继、M&A、资产管理和数字服务能够在现有客户群中扩张，则银行可以在不显著增加风险资产的情况下提高收入。

这种收入对ROE的帮助，比单纯扩大贷款余额更健康。

反过来，如果数字化投资持续增加、网点和后台成本却没有下降，利率顺风一旦减弱，OHR可能重新恶化。

08｜股东回报：今天仍弱，所以未来改善才有期权价值

08.1｜当前5日元配当不足以单独支撑价值投资逻辑

FY2027预测每股配当5日元，按788日元股价计算收益率约0.63%。

对一个低PBR银行来说，这个现金回报明显偏低。

因此当前持有逻辑不能建立在“高股息”上，而应该建立在： - ROE继续改善； - 公的资金返还路径清晰； - 未来总还元性向提高； - PBR改善。

08.2｜回购可能比单纯增配更有每股价值杠杆，但必须等政策真正落地

当PBR显著低于1倍时，在资本充足、风险可控的前提下回购注销往往有较强的每股净资产和每股盈利杠杆。

但当前不应提前把未来回购当成已发生事实。

本轮只把“返还后总还元性向40%左右”计作政策方向，而不把尚未宣布的具体回购金额计入价值。

09｜估值：账面便宜，价格不便宜，这是当前最重要的矛盾

09.1｜0.58倍PBR仍低，但低PBR不等于低风险

9月28日收盘788日元，市场口径预测PER约9.7倍、PBR约0.58倍。

如果只看横截面估值，这仍明显低于1倍PBR，似乎便宜。

但2026年年初低点只有407日元，8月18日已经到799日元。也就是说，股价在不到九个月里几乎翻倍。

市场已经提前交易： - 利率正常化； - FY2026创高利润； - ROE改善； - 未来资本政策修复。

09.2｜真正的安全边际要从“ROE能否接住价格”判断

低PBR有两种完全不同的含义：

1. 企业长期只能赚低于资本成本的ROE，所以便宜是合理的；
2. 企业ROE正在结构性上升，但市场还没有完全重估。

筑波银行正处两者之间。

若ROE从6.75%继续向8%以上走，同时总还元性向逐步提高，当前PBR可能仍有改善空间。

若ROE停在6%左右、股东回报仍弱，则0.6倍PBR并不一定是错价。

因此当前估值评分不是高分：账面倍数便宜，但价格位置和兑现要求已经明显上升。

10｜Kabugami 技术结构

10.1｜本轮使用了Owner原始月线图，而且图像身份已实际核对

本轮Primary Chart使用Owner Media attachment 4420。执行前读取其exact original PNG bytes，SHA-256为：

92806036b20b9d59b4015bbe7565fde1f3c93c5f8736e1d9a3e14456b4f04d4b

实际查看图像像素后，左上区域可见证券代码 8338，公司名显示 Tsukuba Bank, Ltd.，与本Review的株式会社筑波銀行一致，因此Owner图像身份通过。

这不是依赖文件名、attachment顺序或WordPress metadata推断。

10.2｜长期月线先经历十余年压缩，再在2024—2026明显抬升中心

Owner月线图覆盖2000年代至2026年，可以看到几个非常不同的状态：

• 2000年代中期曾有极高价格峰值；
• 此后经历长期下降和估值压缩；
• 2010年代至2023年前后长期处于低位大区间；
• 2024以后价格中心逐步抬升；
• 2026出现明显加速，价格快速脱离过去数年的300—500日元区域。

所以现在不能再把8338简单描述为“历史低位附近的低PB银行”。

真正发生的是：

长期低位平台已经被向上突破，市场正在尝试建立一个新的、更高价格中心。

10.3｜2026走势很强，但799附近仍是第一次真正的高位验收

2026年初低点407日元，8月18日年内高799日元；9月25日收788日元，9月28日仍收788日元。

这说明股价已经接近年内最高区域，同时没有在9月25日大涨后立即大幅回吐。

从状态看： - 长期旧低位中心明显失去控制； - 中期趋势仍强； - 700上方开始形成新的交易密集区； - 800附近是当前最直接的上方验收位。

但这也是当前风险收益最不舒服的地方：趋势很强，不代表新买入的赔率也强。

10.4｜真正重要的是第一次像样回抽以后“还能不能站在新楼层”

本轮Technical内部判断86/100。

向上确认不是单日突破800，而是： - 有效越过800； - 回抽以后仍能守住730—750附近； - 随后重新形成更高低点； - 月线价格中心继续停留在明显高于2025年的位置。

降级信号： - 失守700后无法快速收复； - 回到600—650区域并长期被吸收； - 更严重则重新回到500附近旧平台。

因此当前技术结论可以用一句话概括：

趋势已经从“底部修复”进入“新高位中心建立”，下一次真正有价值的信息不是再涨20日元，而是第一次深回抽时谁能接住它。

11｜风险、反证与催化剂

11.1｜六个主要风险

第一，存款beta上升。 9月28日已经看到普通存款加息，定期存款也将调整；若负债成本追得比贷款收益更快，净息差改善会受压。

第二，信用成本后置。 借款企业面对更高利率、人工和原料成本，坏账往往晚于利率上升出现。

第三，有价证券波动。 利率继续上行可能压低债券价格，影响评价损益、资本和处置收益。

第四，区域人口与贷款需求。 茨城产业结构较多元，但长期人口与企业数量约束仍存在。

第五，资本政策兑现时间。 公的资金返还后的40%左右总还元目标是方向，不是当前现金流。

第六，价格已经提前重估。 年内从407到接近799，使新增持仓的安全垫明显小于年初。

11.2｜最值得跟踪的催化剂

• 11月2日以后新贷款与存款重定价的实际利差；
• FY2027上半年核心业务纯益与资金利益；
• 存款beta、贷款beta和信用成本；
• 公的资金返还具体路径；
• 股东回报政策进一步明确；
• 2028中计目标是否上修；
• ROE能否持续向8%以上走；
• 800突破后的首次回抽Retention。

12｜Research Dividend：今天的新信息把“加息受益股”变成了一场可量化的beta竞赛

本轮最重要的新认识不是“日本继续加息，所以地银受益”。

9月28日的实际定价动作提供了更具体的框架：

• 普通存款＋10bp；
• 短期最优惠贷款利率＋25bp。

它说明资产与负债都在同步重定价，而且至少在这两个挂牌利率上，贷款端调整更大。

这让未来几个季度可以用更严格的问题检验公司：

资产端的实际收益率提升，能否在考虑存款竞争、定期存款、证券评价和信用成本以后，仍然留下足够大的净增益，把ROE从6%多继续推向8%以上？

如果答案为“是”，筑波银行的价值逻辑就会从“低PBR＋周期顺风”升级成“盈利结构改善＋资本效率提升”。

如果答案为“否”，那么市场目前接近年内高点的定价就会显得过于乐观。

13｜下一次最值得跟踪什么

13.1｜第一优先：11月以后的净息差实绩

不要只看短期最优惠贷款利率。需要同时看： - 贷款平均收益率； - 存款平均成本； - 定期存款重定价； - 证券收益率； - 资金利益总额。

13.2｜第二优先：信用成本是否开始抬头

关注： - 与信关系费用； - 不良债权比率； - 贷款损失准备； - 倒产与重组客户； - 房地产与高杠杆企业暴露。

13.3｜第三优先：资本约束解除时间轴

需要更明确地看到： - 公的资金返还进度； - 返还后的目标资本区间； - 40%左右总还元的具体执行方式； - 增配与回购的优先次序。

13.4｜第四优先：高位价格结构是否真正留得住

技术上不需要追逐每次创新高。

更重要的是800附近突破以后，第一次回到730—750甚至700附近时，是否出现： - 成交收缩； - 低点抬高； - 再次收复； - 月线中心继续上移。

14｜Kabugami Score V3.2

评分的核心不是“公司差”，而是把三个事实同时放在一起：基本面确实改善、账面估值仍低、但股价已经先走了一大段。

15｜来源、证据边界与合规

合规与风险声明

本报告仅用于公开信息研究与历史判断记录，不构成个别证券买卖建议、募集、收益承诺或目标价格。Kabugami Score与Action是研究框架中的条件化结论，会随公司事实、市场价格与风险证据变化。

15.1｜公司与一手来源

主要使用： - 筑波銀行「第6次中期経営計画 Rising Innovation 2028」 https://www.tsukubabank.co.jp/cms/article/3edd1d5de0ea0a2c02e0f483c9c25e033449b1d9/ - 筑波銀行「未来戦略デザイン」 https://www.tsukubabank.co.jp/cms/article/79e68122c7f2f94b04a2a4f5a69475122819a91e/ - 筑波銀行「トップメッセージ」 https://www.tsukubabank.co.jp/profile/about/message/ - 筑波銀行「円預金金利および短期プライムレート引き上げのお知らせ」2026-09-28 https://www.tsukubabank.co.jp/cms/article/8a9669abff1265f1f6767d834de7edf9ed7f6a00/ - 筑波銀行「経営強化計画」及び履行状況関連開示 - FY2026決算・有価証券報告書・FY2027 Q1決算開示

15.2｜市场与价格资料

• 东京证券交易所／Yahoo!ファイナンス／株探公开价格资料；
• 2026-09-28收盘788日元、高795、低777；
• 2026年年初来高799、低407。

市场数据用于价格状态与估值截面，不作为公司基本面的一手来源。

15.3｜Owner Media与技术资料边界

本轮Owner图为WordPress attachment 4420的exact original PNG，SHA-256：

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已实际检查图像像素，可见证券代码8338与公司名Tsukuba Bank, Ltd.，因此通过Owner Chart视觉身份核验。

技术判断主要依据该长期月线图与近期公开日线价格，关注价格中心、突破、回抽与Retention，不把基本面事件反向当作技术信号来源。

15.4｜重要未知与Research Debt

仍未被充分量化的关键未知包括： - 11月以后各类贷款实际重定价幅度； - 定期存款与大额存款最终提价幅度； - 存款beta和贷款beta的净效果； - 公的资金返还的精确时间与资金来源； - 返还后40%左右总还元的具体分红／回购组合； - 未来信用成本在更高利率环境下的弹性。

这些未知不会被“低PBR”或“加息受益”标签替代。