8697 株式会社日本取引所グループ（Japan Exchange Group, Inc.）

项目	内容
股票代码	8697
公司	株式会社日本取引所グループ（Japan Exchange Group, Inc.）
Score Version	V3.2
Kabugami Score	68.59
Rating	B+
Action	HOLD / WATCH：已持有者可继续持有并观察正常化盈利与更深回抽测试；新增资金等待估值回落，或等待正常成交环境下的盈利基准、净抵押品贡献和更高价格状态得到进一步验证，不追逐当前高景气与近历史高位。
资料截止	2026-09-24
公司一句话	Japan Exchange Group主营证券及衍生品交易市场、中央清算和上市服务，同时经营商品市场、市场数据、指数、数字服务及自律监管业务。
最近亮点	FY2025归母净利润同比增长29.5%至791.39亿日元；FY2026第一季度现金股票日均成交额同比增长106.2%至12.39万亿日元，公司将FY2026归母净利润指引上调至985亿日元、年度分红指引上调至每股77日元。
研究正面	经常性基础设施收入、高固定成本平台的经营杠杆、强营业现金流、明确派息政策、实际回购与股份注销共同支持长期股东价值；价格也已建立高于2024—2025年区间的新状态。
研究风险	当前利润受到异常活跃成交和正利率环境推动，而估值已经给予明显溢价；若正常化盈利偏低，或诚信及系统事故削弱市场信任，盈利与估值倍数可能同时下降。
核心判断	V3.2评分68.59、评级B+，行动为持有 / WATCH。JPX的特许经营权和现金创造能力较强，但截至2026年9月24日约23.69倍公司预测PER的价格已明显计入当前强劲经营；在正常化成交额、净抵押品利润和真实超额资本仍未知的条件下，已持有者可继续观察，新增资金宜等待更低估值或更强证据。

模块	权重	得分	理由
财务韧性与下行防御	13	10.4	JPX具备较强的持续现金创造和普通经营层面的低杠杆特征，足以承受常规市场周期并融资修复，但清算资源与可分配资本边界使其不适合按表面净现金或总资产给予最高评分。
竞争优势与结构耐久性	14	11.2	JPX拥有强而耐久的市场基础设施地位，但其价值捕获受到政策、参与者利益和替代交易场所约束，且信任与系统连续性必须持续维护，因此属于强优势而非无约束垄断。
盈利质量、现金转化与资本效率	17	11.05	现金转化和平台资本效率明显为正，但当前盈利中最重要的周期性与利率敏感部分无法可靠正常化。强劲报告利润不能直接作为永久盈利能力，因而仅评为中度正面。
商业结构、产品、客户与关键依赖	11	7.7	业务组合完整且具有经常性收入底部，但经济成果仍主要由核心市场活动驱动，尚不能把数字服务和新品种视为成熟的第二利润支柱。
估值与安全边际	15	6.75	估值并非基于未被发现的护城河，而是要求高盈利基准继续成立。由于决定性正常化输入仍未知，安全边际有限，正面的业务质量与偏紧的风险回报大致相抵。
资本配置与股东回报	10	7.5	资本返还具有明确政策和实际执行记录，并非仅停留在公告层面；但在超额资本和正常化盈利尚不清楚时，不宜把当前分配强度视为无条件可持续。
治理、所有权与管理层	7	3.85	治理框架具备制度基础，但JPX经营的是以公平和连续性为核心的公共市场基础设施，已发生的诚信事件使治理不能仅凭形式结构获得高分。当前证据显示修复措施存在，但尚不足以证明文化性修复。
Kabugami 技术结构	13	10.14	受保护技术综合支持真实的更高价格状态、部分回抽保留和改善后的下行阻尼，而非单一突破或指标信号。但迁移仍处于高位消化阶段，旧状态减弱并不等于新状态已完全成熟。

F001｜02｜2.1｜JPX拥有的是一套交易、清算与自律监管系统

研究主题：公司本质　·　研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：00｜报告身份、评分与核心结论 02｜2.1｜JPX拥有的是一套交易、清算与自律监管系统 04｜4.1｜市场中央性来自流动性、清算和监管网络叠加 15｜15.1｜资料范围与时间边界

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

JPX Report 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：35；同业比较：01；其他用途：历史

JPX-R Annual Report 2026怎么使用：直接 / 支持

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完整研究记录（核对用）

研究原文：JPX is the listed holding company for an integrated Japanese market-infrastructure system spanning cash equities, derivatives, commodities, central clearing, market data and digital services, and self-regulation.

内部研究类型：economic_identity

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：The ordinary shareholder owns an integrated market-infrastructure group, not merely a cash-equity exchange; valuation must respect regulated subsidiaries, minority interests and clearing obligations.

不确定性（原始记录）：Precise subsidiary-level distributable capital and minority rights within clearing operations are not fully public.

F002｜01｜1.1｜盈利已经跃升，问题转向能否正常化

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：00｜报告身份、评分与核心结论 01｜1.1｜盈利已经跃升，问题转向能否正常化 06｜6.1｜利润增长很强，但增量来源偏市场敏感 11｜11.1｜高景气盈利与溢价估值可能同步回落 15｜15.1｜资料范围与时间边界

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证据来源（5项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

FY2025 Full-Year Earnings Release怎么使用：直接 / 支持

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完整研究记录（核对用）

研究原文：FY2025 profit rose sharply and FY2026 Q1 cash-equity average daily trading value more than doubled, prompting higher guidance; transaction and collateral-sensitive revenue account for much of the uplift.

内部研究类型：current_earnings_change

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Current earnings and distributions are much stronger, but extrapolating them without normalization could materially overstate sustainable value.

不确定性（原始记录）：Management cannot reliably separate structural reform effects from exceptional market conditions in the current turnover surge.

F003｜02｜2.2｜稳定收入托底，交易与清算决定上行弹性

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：02｜2.2｜稳定收入托底，交易与清算决定上行弹性 06｜6.2｜抵押品收入必须从总额还原到净利润 09｜9.2｜估值真正押注的是高位盈利基准

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（7项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

FY2025 Full-Year Earnings Release怎么使用：直接 / 支持

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Statements on Monetary Policy 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：14；外部现实校验：12、14、16、28、30、35；专项深挖：14

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 支持证据｜FY2025 Full-Year Earnings Release；直接证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域14） / 外部现实（研究域12） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域16） / 外部现实（研究域28） / 外部现实（研究域30） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域14）｜Statements on Monetary Policy 2026

完整研究记录（核对用）

研究原文：Positive yen rates can raise collateral investment income and interest-rate clearing activity, but participant returns and clearing-resource requirements prevent one-for-one conversion of gross clearing revenue into JPX profit.

内部研究类型：gross_to_net_clearing_economics

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Treating gross clearing revenue as shareholder profit would overstate normalized earnings and valuation support.

不确定性（原始记录）：Net collateral contribution after participant returns, funding, regulatory capital and future fee sharing is undisclosed.

F004｜04｜4.1｜市场中央性来自流动性、清算和监管网络叠加

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：04｜4.1｜市场中央性来自流动性、清算和监管网络叠加 05｜5.1｜护城河强在网络协同，不是单一牌照 14｜14.1｜财务韧性与护城河提供主要正贡献

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（12项，重复标签已合并）

JPX Report 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：35；同业比较：01；其他用途：历史

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes怎么使用：直接 / 支持；反向验证：08；同业比较：08、13；其他用途：历史

JPX-R Annual Report 2026怎么使用：直接 / 支持

Corporate Governance怎么使用：直接证据；一手验证：10、13、23、35；专项深挖：10、13、23

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Trading Participation Fees怎么使用：直接证据；一手验证：02、03、08、10；专项深挖：02、03

PTS for Equity — September 2026 Update怎么使用：直接证据；外部现实校验：02、03、05、08、09、10、35；反向验证：09、10、35；专项深挖：05、08、10

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：支持证据；一手验证：11、22、30

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：支持证据

Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee怎么使用：外部现实校验：23、33、35；反向验证：10、13、23、29、33、35；其他用途：反证

Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident怎么使用：一手验证：23；反向验证：23、35；其他用途：反证

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域01）｜JPX Report 2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 历史/同业比较（研究域08） / 历史/同业比较（研究域13） / 反证（研究域08）｜Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes；直接证据 / 支持证据｜JPX-R Annual Report 2026；直接证据 / 一手证据（研究域10） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域23） / 一手证据（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域23）｜Corporate Governance；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域08） / 一手证据（研究域10） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域03）｜Trading Participation Fees；直接证据 / 外部现实（研究域02） / 外部现实（研究域03） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域08） / 外部现实（研究域09） / 外部现实（研究域10） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域09） / 反证（研究域10） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域08） / 定向深挖（研究域10）｜PTS for Equity — September 2026 Update；支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；反证 / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域33） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域10） / 反证（研究域13） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35）｜Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee；反证 / 一手证据（研究域23） / 反证（研究域23） / 反证（研究域35）｜Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident

完整研究记录（核对用）

研究原文：Liquidity concentration, integrated trading and clearing, connectivity, data history and regulatory legitimacy form a strong moat whose monetization is constrained by JPX's public-market responsibilities.

内部研究类型：liquidity_and_regulatory_moat

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：The moat supports durable margins and recurring demand, but public-interest obligations and participant economics prevent unrestricted fee extraction.

不确定性（原始记录）：Participant switching costs and price elasticity are not quantified publicly.

F005｜05｜5.2｜信任不是护城河的附属品，而是成立条件

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：05｜5.2｜信任不是护城河的附属品，而是成立条件 07｜7.2｜形式治理较完整，行为控制仍需验证 07｜7.3｜整改完成不等于合规文化已经修复 11｜11.2｜诚信和连续性失效会直接伤害特许经营权 14｜14.4｜总分68.59、B+，行动维持HOLD / WATCH

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（8项，重复标签已合并）

JPX Report 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：35；同业比较：01；其他用途：历史

Progress and Implementation Status of Recurrence Prevention Measures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：23

Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：23、33、35；反向验证：10、13、23、29、33、35

Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident怎么使用：直接 / 支持；一手验证：23；反向验证：23、35

Corporate Governance怎么使用：直接证据；一手验证：10、13、23、35；专项深挖：10、13、23

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020怎么使用：直接 / 支持；一手验证：33；反向验证：04、06、10、20、23、29、33、35；专项深挖：10、33；同业比较：04、06、10、20、23、29、33、35；其他用途：历史

Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：04、06、20、33；外部现实校验：07；专项深挖：04、06、20、33；同业比较：33；其他用途：历史

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域01）｜JPX Report 2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域23）｜Progress and Implementation Status of Recurrence Prevention Measures；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域33） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域10） / 反证（研究域13） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35）｜Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域23） / 反证（研究域23） / 反证（研究域35）｜Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident；直接证据 / 一手证据（研究域10） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域23） / 一手证据（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域23）｜Corporate Governance；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域04） / 外部现实（研究域06） / 外部现实（研究域07） / 外部现实（研究域13） / 外部现实（研究域18） / 外部现实（研究域20） / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07）｜Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域33） / 历史/同业比较（研究域04） / 历史/同业比较（研究域06） / 历史/同业比较（研究域10） / 历史/同业比较（研究域20） / 历史/同业比较（研究域23） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 反证（研究域04） / 反证（研究域06） / 反证（研究域10） / 反证（研究域20） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域33）｜The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域33） / 外部现实（研究域07） / 历史/同业比较（研究域33） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures

完整研究记录（核对用）

研究原文：Compliance and uninterrupted market operation are core economic assets; the 2024 insider-trading incident and 2020 full-day outage demonstrate that formal governance and financial strength do not eliminate franchise-threatening failures.

内部研究类型：trust_franchise_and_control_risk

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Trust failure can damage the franchise faster than ordinary financial weakness by inviting sanctions, remediation costs and loss of participant confidence.

不确定性（原始记录）：Implementation of recurrence measures is documented, but a durable change in compliance culture is not yet measurable.

F006｜02｜2.3｜多元化方向可信，经济规模仍待证明

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：02｜2.3｜多元化方向可信，经济规模仍待证明 03｜3.1｜客户同时购买交易入口、清算安全和市场数据 03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量 06｜6.3｜经常性收入托底，却尚未完成周期对冲 09｜9.3｜经常性收入提供底部，账面资产不提供简单托底 11｜11.6｜催化剂必须最终落到净利润，而非活动量 14｜14.2｜现金质量正面，正常化未知限制上限

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Corporate Governance Code July 2026 Revision Published怎么使用：直接证据；一手验证：11、13、30；外部现实校验：30；专项深挖：11、13、30

JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro怎么使用：直接 / 支持；一手验证：03、04、07、30；专项深挖：03、04、07、30

查看完整证据标签（核对用）

直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域30） / 外部现实（研究域30） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域30）｜Corporate Governance Code July 2026 Revision Published；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域30） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域30）｜JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro

完整研究记录（核对用）

研究原文：Interest-rate clearing, small-lot derivatives, ETFs, data APIs, structured disclosure data and related digital services are credible growth initiatives but remain economically smaller and less proven than core trading and clearing.

内部研究类型：emerging_earnings_diversification

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Successful scale could reduce market-cycle dependence, but valuing the initiatives as established profit pools would be premature.

不确定性（原始记录）：Product-level operating profit, retention, incremental margins and capital requirements remain undisclosed.

F007｜04｜4.3｜监管影响力可以扩张市场，也会约束变现

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：04｜4.3｜监管影响力可以扩张市场，也会约束变现 11｜11.6｜催化剂必须最终落到净利润，而非活动量 12｜12.1｜JPX既推动改革，也经营改革带来的需求

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

Update to the Request Concerning Management That is Conscious of Cost of Capital and Stock Price怎么使用：直接 / 支持；一手验证：13

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：直接证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

Corporate Governance Code July 2026 Revision Published怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、13、30；外部现实校验：30；专项深挖：11、13、30

查看完整证据标签（核对用）

直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域13）｜Update to the Request Concerning Management That is Conscious of Cost of Capital and Stock Price；直接证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域30） / 外部现实（研究域30） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域30）｜Corporate Governance Code July 2026 Revision Published

完整研究记录（核对用）

研究原文：TSE's corporate-value and governance reforms can benefit JPX through higher listed-company valuations, trading value, ETF assets, index usage and demand for structured disclosure data.

内部研究类型：policy_commercial_feedback

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：The reform agenda can enlarge JPX's fee pools while increasing political scrutiny and implementation responsibilities.

不确定性（原始记录）：The portion of reform-driven market growth captured as incremental JPX profit is unknown.

F008｜04｜4.2｜PTS尚未取代TSE，却已限制收费想象空间

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：04｜4.2｜PTS尚未取代TSE，却已限制收费想象空间 04｜4.4｜竞争的关键未知是流动性临界点与JPX的应对 05｜5.4｜护城河的断裂路径是流动性持续外迁 11｜11.3｜市场扩大不保证JPX取得相同比例的利润

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（8项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

PTS for Equity Statistics怎么使用：直接 / 支持

Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes怎么使用：直接 / 支持；反向验证：08；同业比较：08、13；其他用途：历史

Trading Participation Fees怎么使用：直接证据；一手验证：02、03、08、10；专项深挖：02、03

PTS for Equity — September 2026 Update怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：02、03、05、08、09、10、35；反向验证：09、10、35；专项深挖：05、08、10

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：支持证据；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

Statements on Monetary Policy 2026怎么使用：支持证据；一手验证：14；外部现实校验：12、14、16、28、30、35；专项深挖：14

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：支持证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

查看完整证据标签（核对用）

直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据｜PTS for Equity Statistics；直接证据 / 支持证据 / 历史/同业比较（研究域08） / 历史/同业比较（研究域13） / 反证（研究域08）｜Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes；直接证据 / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域08） / 一手证据（研究域10） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域03）｜Trading Participation Fees；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域02） / 外部现实（研究域03） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域08） / 外部现实（研究域09） / 外部现实（研究域10） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域09） / 反证（研究域10） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域08） / 定向深挖（研究域10）｜PTS for Equity — September 2026 Update；支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；支持证据 / 一手证据（研究域14） / 外部现实（研究域12） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域16） / 外部现实（研究域28） / 外部现实（研究域30） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域14）｜Statements on Monetary Policy 2026；支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities

完整研究记录（核对用）

研究原文：Japanese PTS venues provide an observable alternative execution channel; current scale does not displace TSE's central liquidity role, but policy-supported competition and participant fee pressure constrain monetization.

内部研究类型：venue_competition_constraint

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Competition is more likely to constrain pricing and share than eliminate the franchise in the near term, but self-reinforcing liquidity migration is a material break risk.

不确定性（原始记录）：The market-share threshold that would force a material JPX pricing response is unknown.

F009｜02｜2.2｜稳定收入托底，交易与清算决定上行弹性

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：02｜2.2｜稳定收入托底，交易与清算决定上行弹性 06｜6.3｜经常性收入托底，却尚未完成周期对冲

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

Trading Participation Fees怎么使用：直接证据；一手验证：02、03、08、10；专项深挖：02、03

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域12） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域28） / 历史/同业比较（研究域02） / 历史/同业比较（研究域03） / 历史/同业比较（研究域05） / 历史/同业比较（研究域09） / 历史/同业比较（研究域11） / 历史/同业比较（研究域12） / 历史/同业比较（研究域14） / 历史/同业比较（研究域15） / 历史/同业比较（研究域16） / 历史/同业比较（研究域17） / 历史/同业比较（研究域18） / 历史/同业比较（研究域19） / 历史/同业比较（研究域21） / 历史/同业比较（研究域22） / 历史/同业比较（研究域27） / 历史/同业比较（研究域28） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域30） / 历史/同业比较（研究域32） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 定向深挖（研究域12） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域28）｜Financial Highlights Data Download；直接证据 / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域08） / 一手证据（研究域10） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域03）｜Trading Participation Fees

完整研究记录（核对用）

研究原文：Listing, information, connectivity and system services provide meaningful recurring or usage-based revenue below the more cyclical trading and clearing layers.

内部研究类型：recurring_revenue_floor

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：These services support downside resilience but are not presently large enough to neutralize severe trading normalization.

不确定性（原始记录）：Recurring-revenue retention and subscriber churn are not disclosed.

F010｜06｜6.4｜现金转化优秀，但可分配现金需要另算

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：06｜6.4｜现金转化优秀，但可分配现金需要另算 08｜8.1｜高派息、回购与注销形成真实股东回报

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（2项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接 / 支持；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域12） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域28） / 历史/同业比较（研究域02） / 历史/同业比较（研究域03） / 历史/同业比较（研究域05） / 历史/同业比较（研究域09） / 历史/同业比较（研究域11） / 历史/同业比较（研究域12） / 历史/同业比较（研究域14） / 历史/同业比较（研究域15） / 历史/同业比较（研究域16） / 历史/同业比较（研究域17） / 历史/同业比较（研究域18） / 历史/同业比较（研究域19） / 历史/同业比较（研究域21） / 历史/同业比较（研究域22） / 历史/同业比较（研究域27） / 历史/同业比较（研究域28） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域30） / 历史/同业比较（研究域32） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 定向深挖（研究域12） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域28）｜Financial Highlights Data Download

完整研究记录（核对用）

研究原文：FY2025 operating cash flow of JPY107.749 billion exceeded accounting profit and, after JPY8.472 billion of disclosed tangible and intangible purchases, implied approximately JPY99.3 billion of pre-distribution cash generation on the stated basis.

内部研究类型：cash_conversion

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Strong cash conversion supports dividends and buybacks, subject to legal-entity availability and necessary resilience investment.

不确定性（原始记录）：Maintenance and growth portions of system investment are not precisely separated.

F011｜06｜6.4｜现金转化优秀，但可分配现金需要另算

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：06｜6.4｜现金转化优秀，但可分配现金需要另算 06｜6.6｜庞大资产负债表并不等于庞大股东资产 08｜8.2｜表面现金与真实超额资本之间仍有监管边界 08｜8.3｜资本纪律不能以削弱市场韧性为代价 09｜9.4｜企业下行防御较强，股票价格保护只有中等 11｜11.5｜高股东回报不能挤压自我修复能力 14｜14.1｜财务韧性与护城河提供主要正贡献

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（3项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：直接证据；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 外部现实（研究域04） / 外部现实（研究域06） / 外部现实（研究域07） / 外部现实（研究域13） / 外部现实（研究域18） / 外部现实（研究域20） / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07）｜Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector

完整研究记录（核对用）

研究原文：At March 31, 2026 JPX reported JPY110.471 billion of cash and JPY52.493 billion of current borrowings, but its JPY71.6 trillion consolidated asset base is dominated by matched clearing assets, collateral and corresponding liabilities rather than conventional operating leverage.

内部研究类型：regulated_capital_availability_boundary

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Gross cash and consolidated assets cannot be used mechanically as downside value or buyback capacity.

不确定性（原始记录）：The exact unrestricted surplus above all regulatory, clearing and operational buffers is not disclosed.

F012｜08｜8.1｜高派息、回购与注销形成真实股东回报

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：08｜8.1｜高派息、回购与注销形成真实股东回报 08｜8.3｜资本纪律不能以削弱市场韧性为代价 14｜14.3｜资本政策有吸引力，估值却压低风险回报

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

Shareholder Returns怎么使用：直接 / 支持；反向验证：16、32

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Shareholder Returns — Detailed History怎么使用：直接 / 支持；一手验证：25、26、29、35；专项深挖：25、26、29；同业比较：25、26；其他用途：历史

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：支持证据；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：支持证据；一手验证：11、22、30

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 反证（研究域16） / 反证（研究域32）｜Shareholder Returns；直接证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域26） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域25） / 历史/同业比较（研究域26） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域26） / 定向深挖（研究域29）｜Shareholder Returns — Detailed History；支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update

完整研究记录（核对用）

研究原文：JPX targets at least a 60% payout, revised FY2026 dividend guidance to JPY77 per share, and completed a JPY20 billion repurchase of 9,486,700 shares while maintaining a history of treasury-share cancellation.

内部研究类型：capital_return_policy

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Distributions provide tangible per-share value, but should not be interpreted independently of resilience and investment requirements.

不确定性（原始记录）：The optimal payout after normalizing current earnings and future resilience investment is uncertain.

F013｜03｜3.2｜没有存货风险，但存在高后果的技术供应依赖

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：03｜3.2｜没有存货风险，但存在高后果的技术供应依赖 03｜3.3｜软件投入既是护城河维护，也是执行风险 05｜5.3｜系统投资是对信任资产的维护支出 06｜6.5｜资本化软件不能掩盖必要的维护经济成本 11｜11.4｜系统韧性投入能够修复，但不能消除尾部风险

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020怎么使用：直接 / 支持；一手验证：33；反向验证：04、06、10、20、23、29、33、35；专项深挖：10、33；同业比较：04、06、10、20、23、29、33、35；其他用途：历史

Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：04、06、20、33；外部现实校验：07；专项深挖：04、06、20、33；同业比较：33；其他用途：历史

JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro怎么使用：直接证据；一手验证：03、04、07、30；专项深挖：03、04、07、30

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域04） / 外部现实（研究域06） / 外部现实（研究域07） / 外部现实（研究域13） / 外部现实（研究域18） / 外部现实（研究域20） / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07）｜Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域33） / 历史/同业比较（研究域04） / 历史/同业比较（研究域06） / 历史/同业比较（研究域10） / 历史/同业比较（研究域20） / 历史/同业比较（研究域23） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 反证（研究域04） / 反证（研究域06） / 反证（研究域10） / 反证（研究域20） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域33）｜The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域33） / 外部现实（研究域07） / 历史/同业比较（研究域33） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures；直接证据 / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域30） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域30）｜JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro

完整研究记录（核对用）

研究原文：JPX capitalizes qualifying software, generally amortizes major systems over five years, and must continuously invest in trading, clearing, surveillance, data and resilience infrastructure.

内部研究类型：productive_technology_asset

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Underinvestment can impair the moat, while failed or low-return software programs can reduce free cash flow and trigger impairment.

不确定性（原始记录）：Critical vendor concentration and project-level returns are not publicly resolved.

F014｜06｜6.6｜庞大资产负债表并不等于庞大股东资产

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：06｜6.6｜庞大资产负债表并不等于庞大股东资产 09｜9.3｜经常性收入提供底部，账面资产不提供简单托底 11｜11.4｜系统韧性投入能够修复，但不能消除尾部风险

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（1项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025

完整研究记录（核对用）

研究原文：Goodwill of JPY69.360 billion, intangible assets of JPY30.286 billion, capitalized software and gross clearing presentation create estimation and interpretation risk despite no disclosed major current impairment.

内部研究类型：accounting_and_asset_value_boundary

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Failure to normalize these items can overstate net assets, excess cash, profit quality and downside protection.

不确定性（原始记录）：Project-level software impairment sensitivity and clearing profit-sharing remain undisclosed.

F015｜01｜1.1｜盈利已经跃升，问题转向能否正常化

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：01｜1.1｜盈利已经跃升，问题转向能否正常化 01｜1.2｜两个未知变量决定估值可信度 06｜6.1｜利润增长很强，但增量来源偏市场敏感 09｜9.2｜估值真正押注的是高位盈利基准 13｜13.1｜先解决正常成交与净抵押品利润 14｜14.2｜现金质量正面，正常化未知限制上限 15｜15.2｜关键证据限制与未决问题

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（8项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

FY2025 Full-Year Earnings Release怎么使用：直接证据

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

Statements on Monetary Policy 2026怎么使用：直接证据；一手验证：14；外部现实校验：12、14、16、28、30、35；专项深挖：14

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：直接证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据｜FY2025 Full-Year Earnings Release；直接证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域12） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域28） / 历史/同业比较（研究域02） / 历史/同业比较（研究域03） / 历史/同业比较（研究域05） / 历史/同业比较（研究域09） / 历史/同业比较（研究域11） / 历史/同业比较（研究域12） / 历史/同业比较（研究域14） / 历史/同业比较（研究域15） / 历史/同业比较（研究域16） / 历史/同业比较（研究域17） / 历史/同业比较（研究域18） / 历史/同业比较（研究域19） / 历史/同业比较（研究域21） / 历史/同业比较（研究域22） / 历史/同业比较（研究域27） / 历史/同业比较（研究域28） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域30） / 历史/同业比较（研究域32） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 定向深挖（研究域12） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域28）｜Financial Highlights Data Download；直接证据 / 一手证据（研究域14） / 外部现实（研究域12） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域16） / 外部现实（研究域28） / 外部现实（研究域30） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域14）｜Statements on Monetary Policy 2026；直接证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities

完整研究记录（核对用）

研究原文：The sustainable earnings base equals recurring infrastructure income plus through-cycle transaction and net collateral profit less required system and risk spending; the two largest variable inputs cannot yet be estimated with high confidence.

内部研究类型：normalized_earnings_unknown

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：This uncertainty is the principal ceiling on valuation confidence and prevents treating FY2026 guidance as a perpetual base.

不确定性（原始记录）：Normalized cash-equity trading value and net collateral contribution remain unresolved after reasonable current public research paths.

F016｜09｜9.1｜当前价格已经承认优质特许经营权

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：00｜报告身份、评分与核心结论 09｜9.1｜当前价格已经承认优质特许经营权 09｜9.5｜价格结构与估值共同显示利好已被显著识别 14｜14.3｜资本政策有吸引力，估值却压低风险回报 15｜15.1｜资料范围与时间边界

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

Japan Exchange Group 8697 Market Snapshot — September 24, 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：27、31、35；外部现实校验：22、27、29、31；专项深挖：27、29、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35；其他用途：反证

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域12） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域28） / 历史/同业比较（研究域02） / 历史/同业比较（研究域03） / 历史/同业比较（研究域05） / 历史/同业比较（研究域09） / 历史/同业比较（研究域11） / 历史/同业比较（研究域12） / 历史/同业比较（研究域14） / 历史/同业比较（研究域15） / 历史/同业比较（研究域16） / 历史/同业比较（研究域17） / 历史/同业比较（研究域18） / 历史/同业比较（研究域19） / 历史/同业比较（研究域21） / 历史/同业比较（研究域22） / 历史/同业比较（研究域27） / 历史/同业比较（研究域28） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域30） / 历史/同业比较（研究域32） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 定向深挖（研究域12） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域28）｜Financial Highlights Data Download；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域31） / 一手证据（研究域35） / 外部现实（研究域22） / 外部现实（研究域27） / 外部现实（研究域29） / 外部现实（研究域31） / 定向深挖（研究域27） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域31）｜Japan Exchange Group 8697 Market Snapshot — September 24, 2026；反证 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript

完整研究记录（核对用）

研究原文：At the September 24, 2026 close of JPY2,274, JPX had an approximately JPY2.35 trillion market capitalization, 23.69 times company-forecast PER, 7.22 times reported PBR and 3.39% forecast dividend yield.

内部研究类型：valuation_and_expectations

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：The premium can be justified only if high excess returns and a relatively high normalized earnings base persist; otherwise multiple compression can outweigh business durability.

不确定性（原始记录）：The market's precise assumptions for normalized turnover, rate income and data margins are not directly observable.

F017｜07｜7.1｜无控股股东，治理依赖制度与市场约束

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：07｜7.1｜无控股股东，治理依赖制度与市场约束

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（3项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Corporate Governance怎么使用：直接证据；一手验证：10、13、23、35；专项深挖：10、13、23

JPX Report 2026 — Corporate Data and Shareholders怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、03、09、21、24；专项深挖：01、03、09、21、24

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域10） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域23） / 一手证据（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域23）｜Corporate Governance；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域24）｜JPX Report 2026 — Corporate Data and Shareholders

完整研究记录（核对用）

研究原文：JPX has no controlling parent; foreign corporations held 45.46% of shares at March 31, 2026, while trust banks and global custodians dominated the major-holder list.

内部研究类型：ownership_and_governance_context

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Dispersed ownership supports board autonomy and liquidity but leaves discipline to institutional pressure, governance and market scrutiny rather than a controlling sponsor.

不确定性（原始记录）：Beneficial owners within custody accounts and future activist influence are not fully observable.

F018｜01｜1.3｜高质量公司不等于当前价格具有充足余量

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：00｜报告身份、评分与核心结论 01｜1.3｜高质量公司不等于当前价格具有充足余量 01｜1.4｜证伪边界必须同时覆盖盈利、信任与多元化 11｜11.1｜高景气盈利与溢价估值可能同步回落 11｜11.7｜最重要的催化是证明，而不是再讲一遍增长故事 15｜15.4｜非投资建议与利益冲突声明

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（10项，重复标签已合并）

JPX Report 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：35；同业比较：01；其他用途：历史

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Corporate Governance怎么使用：直接 / 支持；一手验证：10、13、23、35；专项深挖：10、13、23

Shareholder Returns — Detailed History怎么使用：直接 / 支持；一手验证：25、26、29、35；专项深挖：25、26、29；同业比较：25、26；其他用途：历史

PTS for Equity — September 2026 Update怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：02、03、05、08、09、10、35；反向验证：09、10、35；专项深挖：05、08、10

Japan Exchange Group 8697 Market Snapshot — September 24, 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：27、31、35；外部现实校验：22、27、29、31；专项深挖：27、29、31

The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020怎么使用：直接 / 支持；一手验证：33；反向验证：04、06、10、20、23、29、33、35；专项深挖：10、33；同业比较：04、06、10、20、23、29、33、35；其他用途：历史

Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee怎么使用：外部现实校验：23、33、35；反向验证：10、13、23、29、33、35；其他用途：反证

Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident怎么使用：一手验证：23；反向验证：23、35；其他用途：反证

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域01）｜JPX Report 2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域10） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域23） / 一手证据（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域23）｜Corporate Governance；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域26） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域25） / 历史/同业比较（研究域26） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域26） / 定向深挖（研究域29）｜Shareholder Returns — Detailed History；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域02） / 外部现实（研究域03） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域08） / 外部现实（研究域09） / 外部现实（研究域10） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域09） / 反证（研究域10） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域08） / 定向深挖（研究域10）｜PTS for Equity — September 2026 Update；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域31） / 一手证据（研究域35） / 外部现实（研究域22） / 外部现实（研究域27） / 外部现实（研究域29） / 外部现实（研究域31） / 定向深挖（研究域27） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域31）｜Japan Exchange Group 8697 Market Snapshot — September 24, 2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域33） / 历史/同业比较（研究域04） / 历史/同业比较（研究域06） / 历史/同业比较（研究域10） / 历史/同业比较（研究域20） / 历史/同业比较（研究域23） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 反证（研究域04） / 反证（研究域06） / 反证（研究域10） / 反证（研究域20） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域33）｜The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020；反证 / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域33） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域10） / 反证（研究域13） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35）｜Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee；反证 / 一手证据（研究域23） / 反证（研究域23） / 反证（研究域35）｜Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident

完整研究记录（核对用）

研究原文：JPX is a structurally durable and cash-generative market-infrastructure franchise, but at the Review-date valuation the investment case depends on a high normalized earnings base, continued trust and profitable diversification rather than discovery of an unrecognized moat.

内部研究类型：conditional_investment_judgment

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：JPX is a high-quality franchise but not an undiscovered one; acceptable returns require durable earnings and execution sufficient to support the premium price.

不确定性（原始记录）：The judgment remains conditional on unresolved normalized turnover, net collateral profit, distributable capital and emerging-product margins.

F019｜03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量 06｜6.3｜经常性收入托底，却尚未完成周期对冲 13｜13.2｜用产品利润验证多元化，而不是用产品数量 15｜15.2｜关键证据限制与未决问题

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（4项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro怎么使用：直接 / 支持；一手验证：03、04、07、30；专项深挖：03、04、07、30

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域30） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域30）｜JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro

完整研究记录（核对用）

研究原文：Unresolved question: how quickly data and digital services can grow operating profit, and what incremental margins and investment requirements apply to J-Quants, SCRIPTS Asia, J-LAKE and related services.

内部研究类型：research_debt_data_profitability

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：The opposite answer materially changes whether diversification can offset trading normalization and justify the valuation premium.

不确定性（原始记录）：No reasonable current public path resolves product-level profit and capital needs.

F020｜08｜8.2｜表面现金与真实超额资本之间仍有监管边界

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：08｜8.2｜表面现金与真实超额资本之间仍有监管边界 09｜9.4｜企业下行防御较强，股票价格保护只有中等 13｜13.3｜厘清哪些现金真正属于普通股东 15｜15.2｜关键证据限制与未决问题

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：直接证据；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：支持证据；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：支持证据；一手验证：11、22、30

Shareholder Returns怎么使用：支持证据；反向验证：16、32

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 外部现实（研究域04） / 外部现实（研究域06） / 外部现实（研究域07） / 外部现实（研究域13） / 外部现实（研究域18） / 外部现实（研究域20） / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07）｜Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector；支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；支持证据 / 反证（研究域16） / 反证（研究域32）｜Shareholder Returns

完整研究记录（核对用）

研究原文：Unresolved question: how much cash and equity are genuinely excess after clearing-house requirements, operational resilience, cybersecurity, system replacement and potential regulatory demands.

内部研究类型：research_debt_excess_capital

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：The answer determines downside protection, sustainable payout and capacity for future buybacks or investment.

不确定性（原始记录）：Legal-entity capital, stress resources and upstreaming restrictions are insufficiently granular.

F021｜04｜4.4｜竞争的关键未知是流动性临界点与JPX的应对

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：04｜4.4｜竞争的关键未知是流动性临界点与JPX的应对 05｜5.4｜护城河的断裂路径是流动性持续外迁 13｜13.4｜观察PTS是否接近自我强化的临界点 15｜15.2｜关键证据限制与未决问题

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（7项，重复标签已合并）

PTS for Equity Statistics怎么使用：直接 / 支持

Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes怎么使用：直接 / 支持；反向验证：08；同业比较：08、13；其他用途：历史

PTS for Equity — September 2026 Update怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：02、03、05、08、09、10、35；反向验证：09、10、35；专项深挖：05、08、10

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：支持证据；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：支持证据；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

Statements on Monetary Policy 2026怎么使用：支持证据；一手验证：14；外部现实校验：12、14、16、28、30、35；专项深挖：14

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：支持证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

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直接证据 / 支持证据｜PTS for Equity Statistics；直接证据 / 支持证据 / 历史/同业比较（研究域08） / 历史/同业比较（研究域13） / 反证（研究域08）｜Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域02） / 外部现实（研究域03） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域08） / 外部现实（研究域09） / 外部现实（研究域10） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域09） / 反证（研究域10） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域08） / 定向深挖（研究域10）｜PTS for Equity — September 2026 Update；支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；支持证据 / 一手证据（研究域14） / 外部现实（研究域12） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域16） / 外部现实（研究域28） / 外部现实（研究域30） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域14）｜Statements on Monetary Policy 2026；支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities

完整研究记录（核对用）

研究原文：Unresolved question: whether PTS share is rising materially under current best-execution rules and what pricing or market-share response JPX would need if alternative venues continue gaining liquidity.

内部研究类型：research_debt_venue_competition

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：A self-reinforcing PTS gain could weaken fee power and eventually the cash-equity network effect.

不确定性（原始记录）：Current statistics show the channel but not the future liquidity tipping point or JPX response function.

F022｜07｜7.3｜整改完成不等于合规文化已经修复

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：07｜7.3｜整改完成不等于合规文化已经修复 11｜11.2｜诚信和连续性失效会直接伤害特许经营权 13｜13.5｜用后续行为而非整改清单验证文化修复 15｜15.2｜关键证据限制与未决问题

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

Progress and Implementation Status of Recurrence Prevention Measures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：23

Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：23、33、35；反向验证：10、13、23、29、33、35

Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident怎么使用：直接 / 支持；一手验证：23；反向验证：23、35

Corporate Governance怎么使用：直接证据；一手验证：10、13、23、35；专项深挖：10、13、23

JPX Report 2026怎么使用：支持证据；一手验证：35；同业比较：01；其他用途：历史

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域23）｜Progress and Implementation Status of Recurrence Prevention Measures；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域33） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域10） / 反证（研究域13） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35）｜Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域23） / 反证（研究域23） / 反证（研究域35）｜Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident；直接证据 / 一手证据（研究域10） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域23） / 一手证据（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域23）｜Corporate Governance；支持证据 / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域01）｜JPX Report 2026

完整研究记录（核对用）

研究原文：Unresolved question: what measurable evidence would show that post-2024 recurrence measures changed information-access behavior and compliance culture rather than only formal procedures.

内部研究类型：research_debt_compliance_culture

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：A procedural rather than cultural repair would leave a material latent threat to the trust franchise.

不确定性（原始记录）：Future behavior and incident history are needed; implementation status alone cannot resolve effectiveness.

F023｜03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量 11｜11.6｜催化剂必须最终落到净利润，而非活动量 13｜13.2｜用产品利润验证多元化，而不是用产品数量

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（4项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Update to the Request Concerning Management That is Conscious of Cost of Capital and Stock Price怎么使用：支持证据；一手验证：13

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；支持证据 / 一手证据（研究域13）｜Update to the Request Concerning Management That is Conscious of Cost of Capital and Stock Price

完整研究记录（核对用）

研究原文：Unresolved question: whether new derivatives can achieve self-sustaining liquidity without fee discounts and market-maker incentives absorbing most incremental profit.

内部研究类型：research_debt_derivatives_liquidity

内部来源标记：COVERAGE35

普通股东含义（原始记录）：Low net economics from prolonged incentives would weaken the claimed diversification path.

不确定性（原始记录）：Product-level incentive costs, contribution margins and liquidity thresholds are undisclosed.

F024｜01｜1.1｜盈利已经跃升，问题转向能否正常化

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：01｜1.1｜盈利已经跃升，问题转向能否正常化 06｜6.1｜利润增长很强，但增量来源偏市场敏感 09｜9.2｜估值真正押注的是高位盈利基准

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

FY2025 Full-Year Earnings Release怎么使用：直接 / 支持

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：直接证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 支持证据｜FY2025 Full-Year Earnings Release；直接证据 / 一手证据（研究域12） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域28） / 历史/同业比较（研究域02） / 历史/同业比较（研究域03） / 历史/同业比较（研究域05） / 历史/同业比较（研究域09） / 历史/同业比较（研究域11） / 历史/同业比较（研究域12） / 历史/同业比较（研究域14） / 历史/同业比较（研究域15） / 历史/同业比较（研究域16） / 历史/同业比较（研究域17） / 历史/同业比较（研究域18） / 历史/同业比较（研究域19） / 历史/同业比较（研究域21） / 历史/同业比较（研究域22） / 历史/同业比较（研究域27） / 历史/同业比较（研究域28） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域30） / 历史/同业比较（研究域32） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 定向深挖（研究域12） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域28）｜Financial Highlights Data Download；直接证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities

完整研究记录（核对用）

研究原文：The FY2025–FY2026 earnings uplift raises the prospective earnings base but cannot be treated as normalized until exceptional cash-equity turnover and market-condition effects are separated from durable participation growth.

内部研究类型：QUALIFIES_AS_CYCLICAL_INPUT

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F025｜06｜6.2｜抵押品收入必须从总额还原到净利润

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：06｜6.2｜抵押品收入必须从总额还原到净利润 09｜9.2｜估值真正押注的是高位盈利基准

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（7项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

FY2025 Full-Year Earnings Release怎么使用：直接 / 支持

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Statements on Monetary Policy 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：14；外部现实校验：12、14、16、28、30、35；专项深挖：14

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 支持证据｜FY2025 Full-Year Earnings Release；直接证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域14） / 外部现实（研究域12） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域16） / 外部现实（研究域28） / 外部现实（研究域30） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域14）｜Statements on Monetary Policy 2026

完整研究记录（核对用）

研究原文：Gross collateral-related clearing income must be reduced for participant returns, funding and capital requirements before it can support normalized shareholder earnings.

内部研究类型：REQUIRES_NET_NORMALIZATION

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F026｜02｜2.2｜稳定收入托底，交易与清算决定上行弹性

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：02｜2.2｜稳定收入托底，交易与清算决定上行弹性 06｜6.3｜经常性收入托底，却尚未完成周期对冲 09｜9.3｜经常性收入提供底部，账面资产不提供简单托底

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

Trading Participation Fees怎么使用：直接证据；一手验证：02、03、08、10；专项深挖：02、03

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完整研究记录（核对用）

研究原文：Listing, information, connectivity and system services support a recurring earnings floor, but current evidence does not show that this floor could offset a major normalization in trading and clearing activity.

内部研究类型：SUPPORTS_DURABLE_FLOOR

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F027｜05｜5.2｜信任不是护城河的附属品，而是成立条件

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：05｜5.2｜信任不是护城河的附属品，而是成立条件 07｜7.2｜形式治理较完整，行为控制仍需验证 11｜11.2｜诚信和连续性失效会直接伤害特许经营权

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（13项，重复标签已合并）

JPX Report 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：35；同业比较：01；其他用途：历史

Progress and Implementation Status of Recurrence Prevention Measures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：23

Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：23、33、35；反向验证：10、13、23、29、33、35；其他用途：反证

Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident怎么使用：直接 / 支持；一手验证：23；反向验证：23、35；其他用途：反证

Corporate Governance怎么使用：直接证据；一手验证：10、13、23、35；专项深挖：10、13、23

The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020怎么使用：直接 / 支持；一手验证：33；反向验证：04、06、10、20、23、29、33、35；专项深挖：10、33；同业比较：04、06、10、20、23、29、33、35；其他用途：历史

Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：04、06、20、33；外部现实校验：07；专项深挖：04、06、20、33；同业比较：33；其他用途：历史

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：支持证据；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：支持证据；一手验证：11、22、30

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：支持证据

Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes怎么使用：支持证据；反向验证：08；同业比较：08、13；其他用途：历史

JPX-R Annual Report 2026怎么使用：支持证据

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：支持证据；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域01）｜JPX Report 2026；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域23）｜Progress and Implementation Status of Recurrence Prevention Measures；直接证据 / 支持证据 / 反证 / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域33） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域10） / 反证（研究域13） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35）｜Criminal Accusation Concerning an Insider-Trading Case Involving a Tokyo Stock Exchange Employee；直接证据 / 支持证据 / 反证 / 一手证据（研究域23） / 反证（研究域23） / 反证（研究域35）｜Investigation Report Concerning the TSE Employee Insider-Trading Incident；直接证据 / 一手证据（研究域10） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域23） / 一手证据（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域23）｜Corporate Governance；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域33） / 历史/同业比较（研究域04） / 历史/同业比较（研究域06） / 历史/同业比较（研究域10） / 历史/同业比较（研究域20） / 历史/同业比较（研究域23） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 反证（研究域04） / 反证（研究域06） / 反证（研究域10） / 反证（研究域20） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域33）｜The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域33） / 外部现实（研究域07） / 历史/同业比较（研究域33） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures；支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；支持证据 / 历史/同业比较（研究域08） / 历史/同业比较（研究域13） / 反证（研究域08）｜Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes；支持证据｜JPX-R Annual Report 2026；支持证据 / 外部现实（研究域04） / 外部现实（研究域06） / 外部现实（研究域07） / 外部现实（研究域13） / 外部现实（研究域18） / 外部现实（研究域20） / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07）｜Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector

完整研究记录（核对用）

研究原文：JPX's liquidity and regulatory moat remains durable only while market participants trust the fairness and continuity of its systems; the insider-trading incident and 2020 outage are direct counter-evidence to treating the moat as self-sustaining.

内部研究类型：CONDITIONS_AND_CAN_ERODE

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F028｜05｜5.3｜系统投资是对信任资产的维护支出

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：05｜5.3｜系统投资是对信任资产的维护支出 06｜6.5｜资本化软件不能掩盖必要的维护经济成本 11｜11.4｜系统韧性投入能够修复，但不能消除尾部风险

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（4项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020怎么使用：直接 / 支持；一手验证：33；反向验证：04、06、10、20、23、29、33、35；专项深挖：10、33；同业比较：04、06、10、20、23、29、33、35；其他用途：历史

Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures怎么使用：直接 / 支持；一手验证：04、06、20、33；外部现实校验：07；专项深挖：04、06、20、33；同业比较：33；其他用途：历史

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域01） / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域15） / 一手证据（研究域16） / 一手证据（研究域17） / 一手证据（研究域18） / 一手证据（研究域19） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域21） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域25） / 一手证据（研究域27） / 一手证据（研究域28） / 一手证据（研究域29） / 一手证据（研究域32） / 一手证据（研究域33） / 一手证据（研究域35） / 历史/同业比较（研究域24） / 定向深挖（研究域01） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域15） / 定向深挖（研究域16） / 定向深挖（研究域17） / 定向深挖（研究域18） / 定向深挖（研究域19） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域21） / 定向深挖（研究域22） / 定向深挖（研究域25） / 定向深挖（研究域28） / 定向深挖（研究域29） / 定向深挖（研究域32） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2025；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域04） / 外部现实（研究域06） / 外部现实（研究域07） / 外部现实（研究域13） / 外部现实（研究域18） / 外部现实（研究域20） / 外部现实（研究域23） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07）｜Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域33） / 历史/同业比较（研究域04） / 历史/同业比较（研究域06） / 历史/同业比较（研究域10） / 历史/同业比较（研究域20） / 历史/同业比较（研究域23） / 历史/同业比较（研究域29） / 历史/同业比较（研究域33） / 历史/同业比较（研究域35） / 反证（研究域04） / 反证（研究域06） / 反证（研究域10） / 反证（研究域20） / 反证（研究域23） / 反证（研究域29） / 反证（研究域33） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域10） / 定向深挖（研究域33）｜The Failure of Equity Trading System on October 1, 2020；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域06） / 一手证据（研究域20） / 一手证据（研究域33） / 外部现实（研究域07） / 历史/同业比较（研究域33） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域06） / 定向深挖（研究域20） / 定向深挖（研究域33）｜Annual Securities Report FY2024 — Risk and BCP Disclosures

完整研究记录（核对用）

研究原文：Software, cybersecurity, data-center redundancy and continuity investment are productive moat-maintenance assets because they reduce the probability and duration of failures that could damage market confidence.

内部研究类型：MAINTAINS_AND_REPAIRS

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F029｜04｜4.2｜PTS尚未取代TSE，却已限制收费想象空间

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：04｜4.2｜PTS尚未取代TSE，却已限制收费想象空间 05｜5.4｜护城河的断裂路径是流动性持续外迁 11｜11.3｜市场扩大不保证JPX取得相同比例的利润

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（8项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

PTS for Equity Statistics怎么使用：直接 / 支持

Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes怎么使用：直接 / 支持；反向验证：08；同业比较：08、13；其他用途：历史

Trading Participation Fees怎么使用：直接证据；一手验证：02、03、08、10；专项深挖：02、03

PTS for Equity — September 2026 Update怎么使用：直接 / 支持；外部现实校验：02、03、05、08、09、10、35；反向验证：09、10、35；专项深挖：05、08、10

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：支持证据；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

Statements on Monetary Policy 2026怎么使用：支持证据；一手验证：14；外部现实校验：12、14、16、28、30、35；专项深挖：14

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：支持证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据｜PTS for Equity Statistics；直接证据 / 支持证据 / 历史/同业比较（研究域08） / 历史/同业比较（研究域13） / 反证（研究域08）｜Financial System Council Market System Working Group — 21st Meeting Minutes；直接证据 / 一手证据（研究域02） / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域08） / 一手证据（研究域10） / 定向深挖（研究域02） / 定向深挖（研究域03）｜Trading Participation Fees；直接证据 / 支持证据 / 外部现实（研究域02） / 外部现实（研究域03） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域08） / 外部现实（研究域09） / 外部现实（研究域10） / 外部现实（研究域35） / 反证（研究域09） / 反证（研究域10） / 反证（研究域35） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域08） / 定向深挖（研究域10）｜PTS for Equity — September 2026 Update；支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域35） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域31）｜Overview of Earnings for Q1 FY2026；支持证据 / 一手证据（研究域14） / 外部现实（研究域12） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域16） / 外部现实（研究域28） / 外部现实（研究域30） / 外部现实（研究域35） / 定向深挖（研究域14）｜Statements on Monetary Policy 2026；支持证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities

完整研究记录（核对用）

研究原文：PTS growth, best-execution policy and participant bargaining constrain JPX's fee power, although current evidence does not show that alternative venues have displaced TSE's central liquidity role.

内部研究类型：LIMITS_MONETIZATION_WITHOUT_NULLIFYING

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F030｜03｜3.1｜客户同时购买交易入口、清算安全和市场数据

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：03｜3.1｜客户同时购买交易入口、清算安全和市场数据 04｜4.3｜监管影响力可以扩张市场，也会约束变现 11｜11.6｜催化剂必须最终落到净利润，而非活动量 12｜12.1｜JPX既推动改革，也经营改革带来的需求

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

Update to the Request Concerning Management That is Conscious of Cost of Capital and Stock Price怎么使用：直接 / 支持；一手验证：13

Monthly Statistics Report — Equities怎么使用：直接证据；一手验证：05、09、12；外部现实校验：05、11、14、15、28；专项深挖：05、09、11、12

Corporate Governance Code July 2026 Revision Published怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、13、30；外部现实校验：30；专项深挖：11、13、30

JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro怎么使用：直接 / 支持；一手验证：03、04、07、30；专项深挖：03、04、07、30

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域13）｜Update to the Request Concerning Management That is Conscious of Cost of Capital and Stock Price；直接证据 / 一手证据（研究域05） / 一手证据（研究域09） / 一手证据（研究域12） / 外部现实（研究域05） / 外部现实（研究域11） / 外部现实（研究域14） / 外部现实（研究域15） / 外部现实（研究域28） / 定向深挖（研究域05） / 定向深挖（研究域09） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域12）｜Monthly Statistics Report — Equities；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域13） / 一手证据（研究域30） / 外部现实（研究域30） / 定向深挖（研究域11） / 定向深挖（研究域13） / 定向深挖（研究域30）｜Corporate Governance Code July 2026 Revision Published；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域30） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域30）｜JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro

完整研究记录（核对用）

研究原文：Corporate-value and governance reforms can support JPX through higher listed-company valuations and participation as well as larger ETF, index and structured-data demand, but the resulting incremental profit remains uncertain.

内部研究类型：EXPANDS_MULTIPLE_DEMAND_CHANNELS

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F031｜03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：03｜3.4｜真正需要看到的是产品利润，而非发布数量 06｜6.3｜经常性收入托底，却尚未完成周期对冲 09｜9.3｜经常性收入提供底部，账面资产不提供简单托底

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（5项，重复标签已合并）

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：直接 / 支持

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro怎么使用：直接 / 支持；一手验证：03、04、07、30；专项深挖：03、04、07、30

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直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域08） / 反证（研究域02） / 反证（研究域03） / 反证（研究域05） / 反证（研究域11） / 反证（研究域12） / 反证（研究域15） / 反证（研究域22） / 反证（研究域27） / 反证（研究域28） / 反证（研究域30） / 反证（研究域31） / 反证（研究域35）｜JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域11） / 一手证据（研究域22） / 一手证据（研究域30）｜JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update；直接证据 / 支持证据｜JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data；直接证据 / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域18） / 外部现实（研究域03） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域18）｜JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources；直接证据 / 支持证据 / 一手证据（研究域03） / 一手证据（研究域04） / 一手证据（研究域07） / 一手证据（研究域30） / 定向深挖（研究域03） / 定向深挖（研究域04） / 定向深挖（研究域07） / 定向深挖（研究域30）｜JPXI Adds New Ownership Datasets to J-Quants Pro

完整研究记录（核对用）

研究原文：Data, index, derivatives and digital initiatives could make earnings less market-sensitive, but undisclosed product margins and capital requirements prevent treating them as a proven offset to trading normalization.

内部研究类型：POTENTIAL_OFFSET_NOT_YET_PROVEN

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F032｜06｜6.4｜现金转化优秀，但可分配现金需要另算

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：06｜6.4｜现金转化优秀，但可分配现金需要另算 08｜8.2｜表面现金与真实超额资本之间仍有监管边界 09｜9.4｜企业下行防御较强，股票价格保护只有中等

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（4项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

JSCC Statistics and Clearing-Risk Resources怎么使用：直接证据；一手验证：07、18；外部现实校验：03；专项深挖：03、07、18

Policy Approaches to Strengthen Cyber Security in the Financial Sector怎么使用：直接证据；外部现实校验：04、06、07、13、18、20、23、35；专项深挖：04、07

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完整研究记录（核对用）

研究原文：Strong operating cash conversion supports shareholder distributions, but consolidated cash and the gross balance sheet do not establish unrestricted parent-available capital after clearing, resilience and minority claims.

内部研究类型：SUPPORTS_BUT_DOES_NOT_EQUAL

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F033｜08｜8.3｜资本纪律不能以削弱市场韧性为代价

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：08｜8.3｜资本纪律不能以削弱市场韧性为代价 11｜11.5｜高股东回报不能挤压自我修复能力

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35

JPX Overview and Medium-Term Management Plan 2027 Update怎么使用：直接 / 支持；一手验证：11、22、30

Shareholder Returns怎么使用：直接 / 支持；反向验证：16、32

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接证据；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Shareholder Returns — Detailed History怎么使用：直接 / 支持；一手验证：25、26、29、35；专项深挖：25、26、29；同业比较：25、26；其他用途：历史

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完整研究记录（核对用）

研究原文：High dividends, repurchases and share cancellation improve per-share outcomes and capital discipline, but reduce flexibility if system replacement, cyber defense, clearing resources or strategic investment require more capital.

内部研究类型：CREATES_DISCIPLINE_BUT_REDUCES_OPTIONALITY

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F034｜01｜1.2｜两个未知变量决定估值可信度

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：01｜1.2｜两个未知变量决定估值可信度 09｜9.1｜当前价格已经承认优质特许经营权

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（6项，重复标签已合并）

Overview of Earnings for Q1 FY2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：05、35；反向验证：27、28、31

JPX Investor Day 2026 — Presentation and Q&A Transcript怎么使用：直接 / 支持；一手验证：08；反向验证：02、03、05、11、12、15、22、27、28、30、31、35；其他用途：反证

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

Financial Highlights Data Download怎么使用：直接证据；一手验证：12、15、16、17、22、28；专项深挖：12、15、16、17、22、28；同业比较：02、03、05、09、11、12、14、15、16、17、18、19、21、22、27、28、29、30、32、33、35；其他用途：历史

Japan Exchange Group 8697 Market Snapshot — September 24, 2026怎么使用：直接 / 支持；一手验证：27、31、35；外部现实校验：22、27、29、31；专项深挖：27、29、31

JPX Report 2026 — Financial and Corporate Data怎么使用：支持证据

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完整研究记录（核对用）

研究原文：At roughly 23.7 times company-forecast earnings and 7.2 times book value, valuation depends more on the level of normalized turnover and net collateral profit than on proving that JPX has a moat.

内部研究类型：DECISIVE_INPUT_TO

内部来源标记：OPEN_DISCOVERY / COVERAGE35

F035｜06｜6.6｜庞大资产负债表并不等于庞大股东资产

研究范围：35项覆盖检查

写入正文：06｜6.6｜庞大资产负债表并不等于庞大股东资产 09｜9.3｜经常性收入提供底部，账面资产不提供简单托底

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（1项，重复标签已合并）

Annual Securities Report FY2025怎么使用：直接 / 支持；一手验证：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、27、28、29、32、33、35；专项深挖：01、02、04、06、15、16、17、18、19、20、21、22、25、28、29、32、33；同业比较：24；其他用途：历史

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完整研究记录（核对用）

研究原文：Matched clearing balances, restricted capital, goodwill and capitalized software require normalization so that gross assets, cash or collateral revenue are not mistaken for ordinary-shareholder value.

内部研究类型：PREVENTS_OVERSTATEMENT_OF

内部来源标记：COVERAGE35

F036｜01｜1.3｜高质量公司不等于当前价格具有充足余量

研究范围：开放研究＋35项覆盖检查

写入正文：00｜报告身份、评分与核心结论 01｜1.3｜高质量公司不等于当前价格具有充足余量 01｜1.4｜证伪边界必须同时覆盖盈利、信任与多元化 09｜9.5｜价格结构与估值共同显示利好已被显著识别 11｜11.1｜高景气盈利与溢价估值可能同步回落 11｜11.7｜最重要的催化是证明，而不是再讲一遍增长故事

原始研究记录为内部/英文表达；读者结论已经写入上方对应的中文正文。需要核对时再展开完整研究记录。

证据来源（11项，重复标签已合并）